La normativa actual, Orden ECO/805/2003, sobre normas de valoración de bienes inmuebles y de determinados derechos para ciertas finalidades financieras cuando la finalidad es hipotecaria, indica el empleo del tipo de interés real para el descuento de los flujos de caja operativos.

Adicionalmente, señala que el tipo de interés se convertirá en real corrigiéndose del efecto inflacionista mediante la aplicación de un índice de precios que refleje adecuadamente la inflación esperada durante el periodo para el que se prevea la existencia de flujos de caja.

En el caso de explotaciones económicas (hoteles, apartamentos turísticos, residencias de estudiantes, …)  el periodo máximo es de 35 años, y este se acorta en función de la vida útil del edificio en que tiene lugar el negocio.

Existen diferentes métodos para la obtención de una previsión de inflación esperada. A continuación, se comentan los tres más extendidos y fáciles de implementar, la media de datos históricos, la estrategia del Banco Central Europeo y las previsiones de organismos oficiales.

Media de datos históricos

La reversión a la media de la mayoría de las series económicas permite que los datos históricos sean una buena estimación de su evolución futura. En primer lugar, obtenemos un gráfico histórico de la evolución del IPC medio anual desde 2003.

La serie incluye 19 datos de IPC. Para considerar si puede ser suficiente como estimación a largo plazo, es decir como máximo los próximos 35 años, deberemos tener en cuenta que recoja diferentes momentos del ciclo. Se desea conocer cuál será el IPC medio en España en un periodo largo de tiempo, lo que supone etapas de crecimiento y crisis, y por ello diferentes fases del ciclo económico.

En principio podríamos dudar entre recoger la media de los últimos 10 años (1,0%) o emplear una media más larga de 19 años (1,8%).

Observando el gráfico de la variación anual del PIB en el periodo 2003-2020, podemos concluir que es un periodo suficientemente largo para recoger los diferentes momentos del ciclo económico en España. Sin ser un periodo tan dilatado en el que se hayan producido variaciones estructurales en la economía que invaliden un análisis histórico. El periodo 2012-21 sin embargo parece demasiado corto pues sólo recoge la evolución del PIB entre dos mínimos (un ciclo).

En principio podría parecer razonable elegir el 1,8% como promedio de la inflación española esperada en el largo plazo.

Objetivo del Banco Central Europeo

La evolución de la inflación está controlada por la política monetaria del Banco Central Europeo (BCE), con lo que si consideramos que este cumplirá con su objetivo debería tenerse en cuenta la estrategia de política monetaria en las previsiones de inflación.

Al final del periodo 2003-21, en concreto en julio de 2021, se produjo un importante cambio estructural cuando el BCE anunció una revisión en su estrategia que condicionará la evolución de la inflación europea en el medio plazo (ya que no se espera una nueva revisión hasta 2025). El BCE se comprometió a fijar su política monetaria para asegurar que la inflación se estabilice en su objetivo del 2 % a medio plazo.

Su compromiso con este objetivo es simétrico, en el sentido de que considera que las desviaciones positivas y negativas de este objetivo son igualmente indeseables. Por tanto, una previsión de inflación del 2% proporciona un ancla clara para las expectativas de inflación.

Previsiones de organismos oficiales

Otra opción es recoger y analizar las previsiones de los principales organismos nacionales e internacionales sobre el IPC en España.

Para los años 2021 y 2023 el promedio y la mediana de las previsiones no presentan desviación, con lo que podemos recoger la media de las estimaciones oficiales. Para 2022 la existencia de una amplia diferencia entra el mínimo del FMI (1,6%) y el máximo del Banco de España (3,7%) apunta a que las premisas de partidas para realizar los cálculos de los organismos difieren. En este caso, en base a mi experiencia, eliminaría el mínimo del 1,6% para el cálculo de la media, con lo que esta subiría al 2,8%.

Lo que nos llevaría a una media a largo plazo en base a las previsiones de que disponemos del 2,0%, en línea con la obtenida en función de la estrategia de política monetaria.

En suma, parece lógico pensar que el 2,0% es una estimación razonable del IPC en el largo plazo, es decir el periodo máximo de 35 años de explotación.

En caso de explotaciones económicas con menos de cuatro años de vida útil se podría plantear la posibilidad de indicar un IPC esperado en cada uno de los años. Esta posibilidad no está implícitamente recogida en la normativa y supondría calcular un tipo real diferente para cada uno de los años del modelo de valoración. Es decir, cada flujo de caja futuro se descontaría con el tipo obtenido de aplicar el IPC estimado en cada año. Si se decide aplicar esta visión se podrían utilizar la media de los organismos oficiales en cada uno de los años.

Nuria Ortiz Olalla

Economista. CEVE. CESGA.

Miembro del Foro de Economistas Inmobiliarios